中信建投：地缘升温，资产重估

　　来源：中信建投证券研究

　　文|夏凡捷李家俊

　　近期内外部扰动因素有所增多，多空力量仍在拉力角逐，春季行情预计进入尾声，市场由上行期转向震荡阶段。美伊地缘冲突短期难以缓解，国际油价和贵金属价格可能因此持续强势，战略资产有望长期溢价。AI算力需求和资本开支强劲扩张，AI算力外溢带动细分产业涨价值得关注，有望在2026年形成业绩兑现的强确定性。“HALO”交易正在席卷全球，实物资产板块迎来价值重估，聚焦高壁垒实体资产和AI基建增量环节。行业重点关注：石油石化、油运、有色、军工、半导体、电力设备、AI产业链等。

　　春季行情预计进入尾声阶段

　　春节开市以来全A指数新高但资金面结构分化，人民币强势表现引来央行出手控温，叠加两会临近政策利好即将出台，历史同期市场常出现兑现行情，投资者对政策预期进入博弈阶段，会议结束后整体胜率赔率有望上修。整体来看，近期内外部扰动因素有所增多，多空力量仍在拉力角逐，春季行情预计进入尾声，市场由上行期转向震荡阶段。

　　美伊冲突出现显著升级

　　美伊冲突于2026年2月28日显著升级，目前霍尔木兹海峡被关闭，全球能源供应链面临中断风险。复盘俄乌冲突爆发后，能源品暴涨、避险资产温和走强，权益资产表现分化。地缘风险短期难以缓解，国际油价和贵金属价格可能因此持续强势，并加剧全球通胀压力。长期来看，能源供应链脆弱性常态化，中东地区安全架构加速重构，美国战略重心重返中东，或分摊亚太地区压力。随着全球秩序不确定性的进一步深化，资源品、黄金、军工等战略资产迎来价值重估。

　　AI涨价主线延续，“HALO”交易深化

　　英伟达财务表现强劲，再次印证全球AI算力需求的强劲扩张，算力基建仍是核心主线，配套环节同步受益。随着海内外科技巨头巨额资本开支陆续投入落地，AI算力外溢带动细分产业涨价值得关注，有望在2026年形成业绩兑现的强确定性，成为科技板块的核心增长引擎。

　　“HALO”交易（Heavy Assets， Low Obsolescence）正在席卷全球。这一概念由高盛近期提出，核心是重资产、低淘汰率，即市场资金从易被AI替代的轻资产，转向具备高复制壁垒、技术周期抗跌性的实体资产。主要逻辑在于生成式AI显著降低轻资产行业的边际成本，压缩企业价值和盈利空间，市场转向AI难以替代的实体产能，叠加全球低利率、财政扩张与供应链重构的宏观环境，实物资产板块迎来价值重估。

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　　两方面配置“HALO”资产：一方面，聚焦电力、有色金属、工业基建等高壁垒实体资产，这类资产通常建设周期长、单体项目投资超百亿、现金流稳定；另一方面，聚焦AI基建增量环节，如算力配套的电力设备、半导体材料等，有望受益于AI算力需求扩张带来的长期资本开支。

　　一、春季行情预计进入尾声阶段

　　全A指数新高但资金面结构分化。春节开市后，全A指数创下本轮行情新高，我们前期“春节前后迎来新一轮上行行情”的判断获得验证。从盘面看，春节开市以来A股交投活跃度有所增强，但资金面呈现出明显的结构分化特征，截至本周四两融资金净流入约767亿元，完成对节前一周流出的回补，但ETF资金仍然净流出超过360亿元，这可能体现出部分长期配置型资金对当前市场位置的谨慎态度。

　　当前市场增量资金有限，整体处于存量博弈状态，我们跟踪的情绪分项指标超60MA（60周均线上方的强势股占比）月末再度突破80%预警线，这意味着如果后续增量资金不足，市场可能出现阶段性回调行情。（详见策略报告《节后市场情绪如何？——市场情绪跟踪2月报》）

　　人民币强势表现引来央行出手控温。今年以来人民币汇率延续显著升值态势，一度创下2023下半年以来新高。2月27日，央行宣布自3月2日起将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0%，此举有望抑制人民币单边升值预期，降低企业套保成本。这一调整是对人民币近期快速升值的及时回应，引导市场预期回归理性，短期内有助于缓解过快升值压力，中长期仍需关注基本面因素对汇率的主导作用。

　　春季行情预计进入尾声，市场由上行期转向震荡阶段。整体来看，近期内外部扰动因素有所增多，多空力量仍在拉力角逐。叠加两会临近政策利好即将出台，历史同期市场常出现兑现行情，投资者对政策预期进入博弈阶段，会议结束后整体胜率赔率有望上修。

　　二、美伊冲突出现显著升级

　　美伊冲突于2026年2月28日显著升级。美国与以色列对伊朗总统府、军事基地等目标发动空袭，伊朗最高领袖哈梅内伊遇袭身亡，伊朗随即以导弹反击以色列及美军中东基地，并宣布关闭霍尔木兹海峡。目前冲突已造成近千人伤亡，国际油轮在海峡周边航行停滞，欧洲多国紧急指令油轮规避该区域。霍尔木兹海峡承担全球约30%海运石油贸易和20%液化天然气运输，封锁直接推升供应担忧，全球能源供应链面临中断风险。

　　复盘俄乌冲突爆发后，能源品暴涨、避险资产温和走强。俄乌作为全球重要的能源和农产品出口国，冲突直接冲击全球供应链，国际原油和小麦价格飙升超过20%，布伦特原油一度超过120美元/桶。黑海航运受阻，相关贸易被迫转向其他区域，运输距离显著拉长，直接推升干散货运输需求。工业金属受供应链扰动和需求预期支撑，也有一定上涨。黄金作为传统避险资产，受地缘风险推动上涨2.5%，但涨幅受美元走强压制。

　　权益资产方面，俄乌冲突爆发后一个月内美国标普500上涨7.0%，主要因市场预期美联储加息节奏或受冲突影响放缓，叠加经济韧性支撑；欧洲STOXX600微跌0.2%，反映欧洲对俄罗斯能源依赖度高，经济增长担忧压制市场风险偏好；A股另外受到国内疫情扩散和外资避险等因素的影响，沪深300下跌8.0%。

　　地缘风险短期难以缓解。目前美伊双方核心分歧仍聚焦于核计划与制裁解除，3月2日维也纳技术谈判的前景存疑。短期来看，波斯湾地区将成为全球地缘政治的又一个“火药桶”，对国际能源安全与全球稳定构成严重威胁，国际油价和贵金属价格可能因此持续强势，并加剧全球通胀压力。

　　地缘风险推动战略资产长期溢价。长期来看，能源供应链脆弱性常态化，中东地区安全架构加速重构，美国战略重心重返中东，或分摊亚太地区压力。随着全球秩序不确定性的进一步深化，资源品、黄金、军工等战略资产迎来价值重估。

　　三、AI涨价主线延续，“HALO”交易深化

　　英伟达财务表现强劲。英伟达最新财报显示，2026财年第四季度及全年业绩再创新高，总营收达2159亿美元，同比增长65%；净利润1201亿美元，同比增长65%，盈利能力持续领跑全球科技企业。数据中心业务成为绝对支柱，Blackwell架构芯片出货顺利，成为增长核心驱动力。

　　AI涨价主线延续。尽管财报数据亮眼，英伟达股价在财报发布后的两个交易里跌去近10%，主要因为市场对客户集中较高、竞争格局与技术替代压力加剧等问题的担忧。但就全球AI产业来看，英伟达财报再次印证全球AI算力需求的强劲扩张，算力基建仍是核心主线，配套环节同步受益。全球互联网巨头资本开支指引上调，四大巨头合计超过6000亿美元（同比+70%）的资本支出构建了AI算力基本盘，国内方面，腾讯、阿里、字节等大厂资本开支同样处于持续上升通道，AI算力外溢带动细分产业涨价值得关注。

　　如电子布与存储芯片等关键环节，目前正处于供需深度错配状态，AI算力需求爆发式增长叠加供给端刚性约束，推动相关产品价格持续上行。2025年前三季度，宏和科技电子布平均售价相较2024年上涨33%；今年以来，存储芯片价格普遍继续上涨30%甚至更高，目前仍未看到暂缓迹象，据Wccftech等援引韩国Dealsite消息，近期三星内存向苹果提价100%，苹果为确保库存照单全收。

　　整体来看，AI涨价趋势不仅强化了产业链的盈利韧性，更有望在2026年形成业绩兑现的强确定性，成为科技板块的核心增长引擎。

　　与此同时“HALO”交易（Heavy Assets， Low Obsolescence）正在席卷全球。这一概念由高盛近期提出，核心是重资产、低淘汰率，即市场资金从易被AI替代的轻资产，转向具备高复制壁垒、技术周期抗跌性的实体资产。主要逻辑在于生成式AI显著降低轻资产行业的边际成本，压缩企业价值和盈利空间，市场转向AI难以替代的实体产能，叠加全球低利率、财政扩张与供应链重构的宏观环境，实物资产板块迎来价值重估。

　　“HALO”交易在A股市场似乎也有迹可循。一方面，今年以来表现最好的前8个行业基本均属于中上游周期制造板块，市场表现大幅领先作为AI行情核心的通信行业；另一方面，对比中证轻资产指数和A500指数，2023年以来轻资产指数出现持续跑输的趋势，2025年三季度出现一定补涨，随后跑输趋势反而变得更加明显。